在新冠肺炎疫情的冲击下，全球经济面临深度衰退。经济增长的外部环境持续恶化，逆全球化思潮与中美脱钩威胁叠加，外向型经济发展受阻。2020年7月，中央政治局会议首次提出双循环发展格局，10月的十九届五中全会通过 “十四五”规划纲要， 提出“畅通国内大循环，促进国内国际双循环”。

在双循环发展战略的大背景下，推动金融领域的制度创新至关重要。粤港澳大湾区作为内外双循环的关键交界地带，有义务也有能力在金融制度创新方面发挥先行先试的作用。同时，我们有必要将粤港澳大湾区、海南自由贸易港、以及全国20多个自贸片区看成中国正在形成的一个离岸经济金融生态圈，在此背景下系统地考虑金融领域的制度创新。

在经济与金融市场的整合的过程中，货币体系，特别是其记账、标准、及监管系统，是极其重要的。货币实际上是监管的最重要媒介，美国的长臂管辖就是通过美元系统，具体来说是通过美元的监管系统来实施的。美元汇率对我们的影响并不是主要的，来自美元体系的主要威胁是美国将美元充当监管媒介并以地缘政治目标来实施长臂管辖。

香港具备完整的金融市场体系，其中港币作用很大。虽然港币与美元挂钩，但这种挂钩只影响到港币兑美元汇率，不影响在港币基础上形成的银行、房地产、抵押贷款、股票市场、债券市场，还有各种风险投资的市场运作体系，这个完整的港币监管与制度生态体系非常重要。现在问题在于全球最重要的货币生态体系是美元，然后才是人民币。香港的港币生态体系实际上成为中国离岸金融市场的一个最重要的监管媒介，而港币作为监管媒介的功能在过去被忽略，未发挥其应有的作用。

港币作为监管媒介的功能可以做一个恰当的比喻：香港的金融体系相当于海水环境，人民币相当于河水环境。海虾适合在海水生态环境下生存，在河水里却可能“水土不服”。这种问题可以通过两种体系并行来解决。

港币和人民币体系并行的意思是指这两种生态环境可以在同一个物理空间，同一个市场空间下并行运作。可以让一部分人和企业选择更适合他们运作的生态体系，这里主要是针对港人港企，外国人外企。允许他们选择人民币和港币为什么重要？重点在于，当港人港企，外国人外企，可以在大湾区物理空间选择港币和人民币两个生态体系时，他们就更容易来大湾区发展，我们就更容易在大湾区形成一个统一的畅通的要素市场，也就是人流、资金流、信息流更有效率地在大湾区内配置。这包括港币的统一市场，也包括人民币的统一市场，而这两种市场之间并不需要完全混合。

这相当于在大湾区建一条运河，通过这条运河把海水引进来，目的是让海虾有更广阔的空间，包括可以与大湾区的河虾取长补短合作共赢。在过去，运河可能需要物理围栏，因为要确保海水不能与河水混合。但今天由于金融科技的发展，我们可以建立一个数字围栏，而且更牢固、成本更低。海水与河水不需混合，但海虾与河虾却可以在同一物理空间合作，在两个系统并行的过程中，我们可以非常精准地界定什么人、什么企业可以同时使用这两种生态体系，大大提高资源配置效率而不会推高海水与河水混合的风险。

港币虽然现在与美元挂钩，香港不得不采用美国的利率及货币政策。但更重要的现实是港币是一个独立的监管体系。港币将来可以与人民币挂钩，也可以与IMF一篮子货币SDR挂钩，挂钩不同的货币只会影响汇率，而不会影响香港金融监管体系。

香港的监管体系非常适合于中国的离岸经济金融活动。如果将香港的监管体系延伸并系统性地应用到中国的离岸经济金融的主要载体地区，包括海南自由贸易港，以及遍布全国的20多个自贸区，中国就会形成一个系统性的离岸经济金融制度生态环境，这将大大改善这些开放地区为外循环实体经济服务的效率并更有效地管理风险。

保障中国海外资产的安全性。当前国际地缘政治环境下，利用港币离岸金融体系，实际是创造了一大类属于中国的海外离岸金融资产，这些金融资产背后的实体是在中国的主权领土范围内的，具有更好的安全性。这相当于中国的外汇储备有一部分是存在自己管理的保险柜里，但保险柜里的离岸资产是在全球市场定价、交易、及具备全球流动性，这是中国历史上非常偶然的特殊现象与机遇。主要原因就是我们有香港，但是在过去我们并没有充分利用香港，将来需要更好地利用香港离岸市场的优势。

如果香港的经济金融的制度体系能够用到横琴、前海、海南岛、以及很多其他的自贸区，那么就相当于把香港的离岸市场扩大了，这种扩大不是采用所谓“飞地”把所有资源归入香港，而只是在经济和金融领域，针对某些经济金融活动，通过数字监管的技术精准地将香港具有优势的离岸经济金融制度环境更好的应用到内地自贸区，而同时又可以解决香港自身的物理空间不足、市场规模不够大的问题。

促进人民币国际化。人民币的国际使用，有两层意思，第一层意思是外国投资者能否买到中国资产，这需要上海等国内在岸金融中心更加开放，让外国人来买中国资产。另一方面，中国企业和个人同样要持有境外资产，此时港币作为中国的离岸金融生态体系便可发挥作用。

突破自贸区的发展瓶颈。粤港澳大湾区十年前便开始建立自贸区，特别是在前海与横琴，但从效果来看，自贸区的发展还需要突破，主要原因是政策碎片化，往往以优惠政策为主。企业希望享有优惠政策，而在具体操作上却不可行或不成气候。经济和金融是一个生态环境，就像一条鱼在海水，如果没有完整的生态环境，鱼是无法生存的。目前为止，真正能运作的经济金融制度生态环境就是正在逐渐完善和越来越现代化的人民币生态体系和港币生态体系。这两个体系在全球都可以运作、受认可，也是一国两制的成果。

横琴新区的隔壁是澳门，这里特别需要强调，就中国城市而言，澳门是一个产业非常单调且很小的城市，其作为“一国两制”的样板很宝贵，但从未来的发展来看，澳门没有形成一个完整的以澳币为基础的监管环境，所以将澳币或澳门的监管体系作为横琴未来合作的试点，应慎重考虑。横琴可在香港（港币）生态体系或内地（人民币）生态体系中做出选择。我认为可以在横琴试点港币与人民币体系并行，为推动大湾区市场一体化作出贡献。

香港的证券市场由原来的四个证券交易所合并为一家，在历史上是合理的，因为香港市场当初很小。然而今天，当香港已经成为中国的最重要的离岸市场，香港应该有更多的交易所可以相互竞争。新的证券交易所，也许可以选择设在横琴，但可以考虑用港币与人民币并行的监管制度体系，也就是交易货币可选择同时用港币和人民币。这种双币并行的制度创新，在横琴是有可能实现的。重要的是需要解放思想，而且要站在全球环境视野上，及目前的双循环发展战略来考虑。

我希望特别强调的是：货币是监管的媒介，是金融生态体系的“根”基础设施。过去我们可能没有意识到，也没有足够重视。在金融生态体系里，首先是有货币及其监管系统，然后才有各种金融产品，如保险、股票、债券、风投、银行抵押贷款等，这样才能使投资者可以在各种产品之间配置资源，配置资产。目前已经有香港这样的比较完善的离岸自由贸易港作为榜样，新建的海南自由贸易港，还有许多其它的自贸片区里面的实体都需要有完整的、系统集成的制度环境。

要使这里提出的想法真正落实，一定要关注顶层设计和系统集成。在这过程中货币应作为“根”基础设施，没有货币这个“根”，“大树”便长不起来，在“根”上多花点功夫，是当务之急。幸运的是，因为有“一国两制”这样有优势的制度，香港也有完善的港币监管系统、以及其与全球美元、欧元等市场无缝衔接的离岸生态体系，大湾区可以充分利用这些香港优势。

另外强调的是，这里的思路并不是要将资本账户全部开放，而是将大湾区未来的发展方向界定得更清楚，包括横琴将来要向离岸及香港的生态体系靠拢。现在需要做的是通过金融科技，将横琴与内地的联系适当的分离，分离得越清楚，横琴向离岸和开放系统转型的风险就越小，与香港体系的融合就越彻底。

如果在横琴/澳门建一个新的交易所，我认为该交易所可直接对标香港交易所，包括借用香港的制度环境，可以考虑港交所与深交所入股来创造共赢的制度机制。同时，在同一个物理空间，同一个交易所，也可以同时加入港币与人民币两种金融产品，这就是前面提到的人民币与港币金融体系并行的制度创新。该交易所交易人民币金融产品时，就意味着与上交所、深交所的金融产品有一些竞争，同时接受内地监管。而交易港币产品时，就与港交所有一定的竞争，同时接受香港监管。我们可以将这种竞争与监管界定清楚，然后两个并行的生态体系就可以发挥各自的作用，并发挥得更充分，达到互补共赢的目标。

来源：本篇源自肖耿教授在2020年度第四届横琴金融论坛的发言，完整版报告后续将由横琴智慧金融研究院发出。

编辑：王若林  |  排版：吴佳璇